Analyse av:

Educational Development Corporation

Publisert: 18. februar 2020 | Analysedato: 16. februar 2020 | Ticker: EDUC | Børs: Nasdaq
Ansvarsfraskrivelse:

Husk at dette er en tekst fra en hobbyinvestor uten finansiell bakgrunn. Dette er min egen prosess for å velge ut aksjer jeg investerer i, og er stadig under utvikling etter hvert som jeg høster erfaringer. Du må gjøre dine egne vurderinger før du investerer i enkeltaksjer. Mine analyser går ut på å prøve å identifisere aksjer som kan gi meravkastning over indeks (>10 %) på mange års sikt.

Education Development Corporation, heretter EDUC, er en utgiver av barnebøker. De utgir lærerike bøker fra den britiske utgiveren Usborne, og Kane Miller som de selv eier. Det som er spesielt med selskapet er at de hovedsaklig selger gjennom såkalte konsulenter, eller MLM.

Historien

EDUC startet opp allerede i 1965 med å lage lærebøker for skoler. I 1978 ble utgiver-delen av selskapet startet, for å utgi Usborne-bøkene fra England i USA. Usborne Publishing ble startet opp i 1973 av Peter Usborne for å gi moderne og samtidig lærerike bøker som skulle bruke virkemidler fra populære medier som TV og tegneserier. Usborne-bøkene er den viktigste delen av EDUC i dag.

Eksempler på Usborne-bøker

Kane/Miller er en barnebokutgiver som ble kjøpt opp av EDUC i 2008, og er den andre delen av EDUC i dag. Kane/Miller ble startet opp i 1984 av søsknene Madeline Kane og Sandy Miller. Titlene herfra er gjerne internasjonale med multikulturelt innhold. Everyone Poops er en av de mest kjente Kane/Miller-bøkene, og hadde solgt mer enn 1 million eksemplarer i 2005. Den er opprinnelig japansk.

Everyone Poops fra Kane/Miller

Selskapet i dag

I dag har selskapet noe over 2000 forskjellige titler under merkene Usborne og Kane Miller. Det som selskapet fokuserer på er at bøkene skal være lærerike og gode, som selskapets motto under viser at er viktig. Dette er noe av det første som står i selskapets 10K-rapport (årsrapport). Jeg tror dette er viktig, og jeg ser selv at vi som foreldre gjerne prøver å innføre de samme bøkene som vi selv vokste opp med.

The future of our world depends on the education of our children. EDC delivers educational excellence one book at a time. We provide economic opportunity while fostering strong family values. We touch the lives of children for a lifetime.

EDUC sitt selskapsmotto

Noe som er veldig spesielt med selskapet, er at bøkene i all hovedsak selges gjennom konsulenter, altså selgere som selger bøkene gjennom «home parties» og i økende grad gjennom internett. I 2019 hadde de omtrent 32 000 aktive salgskonsulenter.

Selskapet tok et veldig spennende og modig valg, da de i 2012 valgte å trekke hele sortimentet sitt ut fra Amazon. Artikkelen som inneholder et intervju med CEO Randall White, viser at salget faktisk økte betraktelig etter dette. Randall White uttaler at det var vesentlig bekymring blant eierne, men at han selv eier nok av selskapet til å sitte trygt.

Etter å ha trukket seg fra Amazon har selskapet fokusert mye på å øke salget til bokhandlere, og spesielt direkte gjennom salgskonsulenter. Siden 2012 har antallet økt fra 7 000 til 32 000, og omsetningen har økt fra 35 millioner dollar til ca 112 millioner dollar. De har også endret distribusjonsmodell fra å sende pakker til salgskonsulentene, til å sende direkte til kunden. Dette førte til en overbelastning av infrastrukturen til selskapet, som førte til bygging av nytt distribusjonssenter, beskrevet litt senere.

EDUC distribusjonssenter, fra mmh.com

Selskapet er oppdelt i to avdelinger. UBAM, Usborne Books & More, står for salg av bøker gjennom salgskonsulentene, mens EDC Publishing selger til bokhandler, museum og andre. UBAM står for 90 % av omsetningen. Per 2019 var det 178 ansatte, hvor rundt 110 av disse jobber på distribusjonssenteret.

Eiendeler og fasiliteter

Selskapet har hovedkvarter og distribusjonssenter i Tulsa, Oklahoma. Det er på rundt 400 000 kvadratfot, hvor litt under halvparten er leid ut til tredjeparter. De har også et varehus på ca 100 000 kvadratfot som brukes som ekstralager. De leier et mindre kontorlokale i California for Kane Miller-avdelingen.

Satelittfoto av selskapets distribusjonssenter (Google Maps)

Selskapet slet mye med lang leveringstid utover på 2010-tallet etter at de valgte å trekke alle produktene sine fra Amazon. Derfor valgte de i 2015 å sette i gang med å bygge et helt nytt bygning som ble det nye distribusjonssenteret. Dette stod ferdig i 2018, og gav selskapet en helt ny mulighet til å effektivisere distribusjonen sin. Her er en artikkel om dette. CEO Randall White forteller at han gav en personlig garanti for lånet, fordi han tror på forretningen.

Utsikter

Jeg synes det er spennende at selskapet har tatt et aktivt valg med å trekke seg ut av Amazon, for å få bedre kontroll på priser, distribusjon og så videre i en moderne verden. Det at de nå har et topp moderne distribusjonssenter gjør de klare for videre vekst som de ikke taklet i årene etter å ha kuttet ut Amazon.

Selv om bokbransjen har hatt vanskelige tider de siste årene, og kanskje litt lite tilpasningsdyktighet, så tror jeg barnebøker er noe som også vil være en viktig del av fremtiden. Ja, det er mye gode apper på iPaden for barn, men det å ha en del fysiske bøker vil nok fortsatt være viktig.

Interaktive bøker med lyd, klistremerker, tegning, oppgaver og puslespill tror jeg også vil være viktige for barn fremover, for å få finmotorikk og interaksjon med noe annet enn en skjerm. Derfor tror jeg EDUC har nøytral til gode fremtidsutsikter.

Jeg synes også at det at de vokser uten å foreta oppkjøp er veldig positivt. Økningen de siste årene har kommet som en naturlig konsekvens av flere salgskonsulenter, og mange av de som vokste opp med Usborne-bøker på 80- og 90-tallet har barn i dag og kan være gode salgsrepresentanter for selskapet.

Ledelsen

Den viktigste i ledelsen er helt klart president, styreleder og CEO Randall White. Han startet i EDUC allerede i 1986, og har vært med i selskapet siden da. I alle intervju jeg har lest med han, så virker han som en genuint god leder, og har ledet selskapet godt gjennom både gode og dårlige tider.

Han har rundt 1.4 millioner aksjer i selskapet, som tilsvarer mellom 15-20 prosent av selskapet. Dermed tyder alt på at han aksjonærenes beste i tankene også når han tar avgjørelser.

Også de andre i ledelsen har aksjer i selskapet, og det aller mest positive er at vi ser at de kjøper seg stadig inn og selger lite. Det siste året er det registrert et lite salg, og hele ni innsidekjøp. Og kursen i dag er lavere enn noen av disse kjøpene. Det tyder på at ledelsen har stor tro på selskapet fremover.

Konkurransefortrinn

Usborne-bøkene er ut til å ha et veldig godt rykte så langt jeg kan se på nettet, og de oppfattes som kvalitetsbøker. Det hjelper nok at mange som har småbarn i dag vokste opp med de samme bøkene. Det at de har 32 000 salgskonsulenter som snakker frem bøkene tror jeg også er veldig positivt, og jeg tror at MLM (multilevel marketing) kan være en veldig god ting når produktene er gode. Bare se på den suksessen som Tupperware lenge var, en merkevare som alle visste hva var.

Det at de har klart å skille seg fra Amazon tror jeg også er et konkurransefortrinn, iallefall nå i ettertid når de har vist at de har klart det. Det gjør at de kontrollerer hele distribusjonen selv, og ikke får det presset fra Amazon om å justere ned marginene. I stedet kan de selv velge å justere prisene og marginene som salgskonsulentene får, og den er trolig lavere enn det Amazon ville ha krevd. Dermed sitter selskapet igjen med større margin på hvert produkt enn de ville ha gjort med Amazon.

Marginer


Siste 1 årSiste 2 år Siste 4 årSiste 8 år
Bruttomargin (Gross)67.1%67.6%69.0%64.4%
Driftsmargin (EBIT)7.2%6.9%5.7%5.6%
Fortjenestemargin (Profit)5.6%5.1%4.1%3.6%
Margin for EDUC siste 8 år

Bruttomarginen til selskapet er økende, som er positivt. Det viktigste er nok den tydelig gode trenden for økende driftsmargin og fortjenestemargin. Spesielt de siste årene nå så har denne blitt bedre og bedre.

Vekst

20122013201420152016201720182019
Eierinntekt per aksje$0.06-$0.01$0.15$0.00-$1.84$1.71$0.26$1.37
EPS$0.18$0.10$0.05$0.11$0.26$0.35$0.64$0.82
FCF per aksje$0.09$0.08$0.34-$0.07-$2.25-$0.50$0.95$0.31
Bokverdi per aksje$1.81$1.74$1.58$1.53$1.63$1.86$2.49$3.17
Omsetning totalt (i mill)$26.27$25.49$26.10$32.55$63.62$106.63$111.98$118.81
Normaliserte vekstnøkkeltall

Vi ser tydelig at det ble satt i gang et stort byggeprosjekt i 2016 (i praksis 2015, på grunn av regnskapsåret), som er distribusjonssenteret beskrevet tidligere. Etter dette ser vi at kontantstrømmen og eierinntektene har sett langt bedre ut, og eierinntekten er til og med høyere enn rapportert EPS.

Veksten i bokverdi har vært på 20% årlig siste fire år, mens EPS har økt med 24% årlig siste åtte år. Eierinntekt er mer ustabil, men veldig bra de siste to åra.

Når jeg ser på siste fire kvartalene, så er det tydelig at julekvartalet er svært viktig og at den største delen av omsetningen kommer da. Både eierinntekt og fri kontantstrøm er tydelig positive.

Avkastning på kapital

Siste 1 årSiste 2 år Siste 4 årSiste 8 år
RoE25.8%25.7%21.5%14.0%
RoA9.6%9.0%6.7%5.7%
RoIC20.1%19.8%15.5%13.7%
DuPont RoE28.8%29.1%23.7%15.7%
Avkastning på kapital siste åtte år

Utviklingen på avkasting på kapital har vært meget bra de siste åra, etter en nedgang fra 2012 frem til 2014. RoE ligger på over 20% siste fire år, og rundt 19 % siste fire kvartaler. Dette er hovedsaklig forårsaket av at egenkapitalen har økt med nesten 50% fra Q4 2019 til Q3 2020.

RoIC ligger på rundt 15% siste fire år, og ligger på 18% siste fire kvartaler. RoA ligger på 6.7 % siste fire år, mens siste fire kvartaler ligger den på 8%.

I DuPont-analysen, som viser hvor endring i egenkapitalavkstningen kommer fra, så har både fortjenestemargin og egenkapital-multippel doblet seg over de siste fire-fem årene, og begge har bidratt til en tydelig forbedring av RoE.

Balansen

Balansen per Q3 2020, 30. november 2019

Selskapet sitter med forholdsvis mye cash akkurat nå, trolig på grunn av julesalget som bidrar mye til kontantstrømmen. Selskapet bygger gjerne opp lageret frem mot jul, for så å bruke av det. Som vi ser har lageret gått ned med omtrent tilsvarende som cash har gått opp.

Lagerbeholdningens varighet basert på omsetningen.

Lagerverdien er på rundt 30 millioner dollar, og det skal dekke omsetningen i omtrent 100 dager. Jeg ser på det som positivt at selskapet har fått redusert antallet dager lagerbeholdningen varer de siste årene, for å få større gjennomstrømning.

PPE ligger på rundt 26.5 millioner dollar og inkluderer hovedsaklig distribusjonssenteret i Tulsa. Det blir avskrevet med omtrent en million dollar i året.

Likviditetsgraden ligger på 1.9. Dette er bra, men det er viktig å være oppmerksom på at assets i stor grad er lagerbeholdning. Selskapet er avhengig av videre drift, og kan ikke dekke kortsiktige forpliktelser med cash direkte.

Gjeldsgraden ligger på 1.4, som jeg ser på som sunt. Total langsiktig gjeld er på 18 millioner dollar, men betales ned over lang tid. Det ser ut som rundt 1.5 millioner betales ned hvert år. Renten ser ut til å være LIBOR pluss en faktor basert på EBITDA. Akkurat nå er denne på 4%. Med negativ LIBOR antar jeg de betaler rundt 3.5% i rente, som er flott.

Resultatregnskap

Resultatregnskap for 2019, som endte 28. februar 2019

Regnskapsverdien for varene solgt i 2019 er på nesten 160 millioner, men jeg velger å kun bruke Net Revenues i beregningene mine fordi rabatter som blir gitt ikke har noe positiv effekt for meg som eier.

Omsetningen er altså på 119 millioner, med en bruttoinntekt på 80 millioner. Operasjonelle utgifter kommer til rundt 71 millioner, hvor 36 millioner av dette er provisjon til salgskonsulentene.

20122013201420152016201720182019
Revenue26.325.526.132.563.6106.6112.0118.8
Cost of Revenue10.510.510.512.820.528.635.839.1
R&D Expenses0.00.00.00.00.00.00.00.0
SG&R Expenses8.79.09.411.621.739.033.434.7
Operating income2.21.21.31.43.33.97.48.6
EBIT2.31.30.91.43.54.67.89.2
Income Tax0.90.50.50.51.41.82.62.5
Net income1.40.80.40.92.12.95.26.7

Jeg ser på det som svært positivt at nettoinntekten er positiv for alle årene bakover, også de årene som var tyngre på midten av 2010-tallet. Ingen røde flagg så langt jeg kan se her. Utgiftene økte naturlig nok utover fra 2015, da selskapet fikk god vekst i antall salgskonsulenter, omsetning og bygde det nye distribusjonssenteret.

Kontantstrømoppstilling

Kontantstrømoppstilling for 2019, som endte 28. februar 2019

Jeg ser at i 2019 så ble det satt av 400 000 dollar for share-based compensation expense, som alltid er interessant å se litt nærmere på. Dette er en del av 2019 Long-Term Incentive Plan, som gir ledelsen aksjebonuser basert på omsetningsmål for net revenue. Dette ser ut til å starte på 100 millioner og gå opp til 160 millioner innen utgangen av 2021. De har allerede nådd nok mål for å få 300 000 aksjer, og vil få dette over de neste 4 årene. Klarer de 160 millioner vil de få rundt 300 000 aksjer til.

Dette er et betydelig insentivprogram, men jeg er fornøyd med at det ikke er knyttet opp til aksjens verdi. I stedet er det knyttet opp mot omsetning. Jeg kunne nok tenkt meg at det var avhengig av fortjeneste også.

Selskapet har et tilbakekjøpsprogram som gir de mulighet for å kjøpe opp til 800 000 av egne aksjer, ca 10% av selskapet. I siste rapport hadde de kjøpt nesten 200 000, til en gjennomsnittlig pris på $6.30 for siste kvartal. De har muilghet for å kjøpe 600 000 aksjer til med andre ord.

Selskapet utbetaler også normalt utbytte, i 2019 kom dette på 1.2 millioner dollar, mens i 2018 ser det ut til at de valgte å ikke betale utbytte.

Fri kontantstrøm varierer noe bakover i tid, og naturlig nok var den svært negativ i 2016 når byggingen av nytt distribusjonssenter ble startet. De siste årene har fri kontantstrøm være på -4M i 2017, 7.8M i 2018 og 2.5M i 2019. Siste fire kvartaler ser den svært bra ut på 11.2M.

Utbytte

Selskapet har en policy på at minimum 20% av nettoinntekt skal utbetales som utbytte, men de stoppet dette i 2018 for å fokusere alle ressurser på vekst.

De har en historie med å betale utbytte gjennom nesten alle år, og utbytteyield per nå ligger på rundt 3.5%, og utbetalingsratio på kun 29%. Utbyttet betales ut kvartalsvis.

Sjekkliste for nedsidebeskyttelse

  • 😃 Selskapet har en lang historie og stabil drift
  • 😃 Selskapet har ingen spesiell syklisk natur, og klarte seg også helt fint resultatmessig gjennom finanskrisen med positive resultater
  • 😃 Selskapet har en enkel og forståelig forretningsmodell
  • 🚩 Bok-sektoren har synkende omsetning, men jeg tror fortsatt barnebøker er en type bøker som fortsatt vil bli mye solgt
  • 😃 Langsiktig ledelse som også eier en stor del av selskapet
  • 🚩 Selskapet har hatt noe synkende antall salgskonsulenter fra 2018 til 2019, men ser ut til å ha stabilisert seg utover 2019. Er verdt å holde et øye med fremover.
  • 🚩 Insentiv-programmet for ledelsen setter fokus på vekst, men de må passe på at det ikke går på bekostning av lønnsomhet.
  • 😃 Selskapet har et spennende konkurransefortrinn gjennom egen distribusjon og en arme av salgskonsulenter som snakker frem bøkene.
  • 😃 Marginene til selskapet utvikler seg positivt
  • 😃 Både gjeldsgrad og likviditetsgraden ser bra ut
  • 🚩 Prisen er nå litt over 2/3 av fundamentalverdi, og det kan være greit å vente på en større sikkerhetsmargin med pris rundt $5.34
  • 😃 Avkastning på kapital ser bra ut og er økende
  • 😃 Cap rate for siste fire kvartal er på hele 20%
  • 😃 Veksten er svært bra de siste årene
  • 🚩 Negativ fri kontantstrøm i 2016-2017, men forårsaket av byggingen av et stort, nytt distribusjonsanlegg.
  • 😃 Ingen store oppkjøp, kun vekst innad i bedriften
  • 😃 Innsidekjøp i stor stil det siste året, som tilsier at ledelsen har troa på fremtiden
  • 😃 Selskapet utvider ikke forretningsområde til nye og potensielt dårligere felt

Prising per 16.02.20

Nøkkeltallene på 16.02.20, som baserer seg på Q3 2020-rapporten, viser svært gode nøkkeltall. P/E er 8.5, P/B er 1.65, EV/EBIT er 10.3 og P/FCF er 4.3. Dette er gode tall, med tanke på at RoE er på 19%. Cap Rate ligger på hele 21%, med en eierinntekt på hele 10 millioner dollar siste fire kvartaler.

20122013201420152016201720182019
EV/EBITDA10.114.511.516.416.717.58.311.3
P/E14.219.334.122.811.613.26.311.0
P/B1.41.11.01.61.92.51.62.8
P/S0.80.60.50.60.40.40.30.6
EV/Sales0.90.80.60.80.90.80.61.0

I beretningen min av fundamentalverdi, legger jeg til grunn en vekst på 8% de neste fem årene, som jeg tror er konservativt basert på vekstambisjonene til selskapet. For normalisert EPS bruker jeg $0.60, som jeg anser som konservativt basert på resultatene de siste årene.

Beregning av fundamentalverdi for EDUC, 16.02.20

Ut fra modellene mine, så kommer jeg frem til en konservativ fundamentalverdi på 8 dollar, med et femårsmål om 14 dollar. Det vil i såfall gi en CAGR på 23% inkludert utbytte.

Ingen av modellene jeg bruker tilsier at aksjen per nå er dyr, og jeg antar at det nå er mulig å få aksjen til omtrent 30% rabatt.

Kjøpsgrensen min settes på $8.14, mens den er på billigsalg ved $5.30. Salgsgrensen per nå er på $13. Som vi ser av den høye kjøpsgrensen og salgsgrensen, så baserer modellen seg på at dette vil være en aksje med god vekst de neste årene, trolig både i omsetning og inntjening.

Vurdering per 18.02.20

Jeg synes EDUC virker som er solid bedrift, som egentlig dekker omtrent alle ønskene mine for en investering. Det er et selskap som har positiv innvirkning på folks liv, har solid vekst og god lønnsomhet. Ledelsen er langsiktig, har store eierandeler selv og er oppriktig og transparent i kvartalspresentasjonene.

Det er en bedrift som ikke er syklisk, og som trolig vil klare seg godt gjennom en eventuell resesjon. Prisingen er lav, men kan nok fortsatt gå lavere.

Jeg fant ingen store røde flagg, men det er selvsagt noen punkter det er verdt å holde et øye med. Spesielt gjelder dette at antall salgskonsulenter ikke synker utover, og at videre vekst går på bekostning av lønnsomhet. Fri kontantstrøm bør også være positiv fremover, og vi bør vel på sikt se økte utbytter og tilbakekjøp av aksjer med tanke på at de skal få høyere fri kontantstrøm.

Jeg valgte iallefall å starte en posisjon i selskapet i alfaporteføljen på $5.79, og ser ikke bort fra at om prisen holder seg og jeg ikke finner røde flagg så kan det godt hende jeg kjøper med i både utbytteporteføljen og alfaporteføljen.

Live

Legg igjen en kommentar

Din e-postadresse vil ikke bli publisert. Obligatoriske felt er merket med *

*

*

(Vises ikke, kun for gravatar) *

Educational Development Corporation
🤑
(Totalvurdering)
Pris: $5.79 (ved analyse)
Verdi: $8.00
5-års mål: $14.00 (23.3% per år)